股权申请书范文第1篇
(股权所在公司盖章)
年 月 日
股权申请书范文第2篇
摘要：具有政府背景的私募股权投资机构是当前我国私募股权投融资市场中独具特色的积极参与者，他们的参与旨在发挥引导作用，扶持私募产业的发展，而联合投资便是理想方式之一。文章通过实证的方法，从联合投资行为和投资方式两方面探讨政府背景与非政府背景私募股权投资机构的投资行为差异，考察引导作用的实践。研究发现政府背景私募股权投资机构在投资时具有优势，联合投资的形式已得到较为广泛地应用，但引导作用的实现还有待各方共同努力。
关键词：私募股权投资；风险投资；联合投资；政府引导
在亚洲诸多市场的实践中，创业投资与传统意义上的创业投资有着显著差异，而与狭义的私募股权投资差别不大。我国亦是如此，Brutona和Ahlstrom(2003)就对此进行了分析。结合这一实际情况，本文所研究的私募股权投资同时包含了狭义的私募股权投资与风险投资，并将其统称为私募股权投资(简称为PE／VC)。
我国的PE／VC业起步于1980年代中期。由于权、责、利的不明确以及监管措施的缺位等制度原因，其发展一直受到制约。直至1998年，政府陆续出台了一系列鼓励高新技术企业及PE／VC产业发展的政策，我国的PE／VC投融资市场才真正发展起来。《合伙企业法》和创业板的推出则进一步推动PE／VC产业进入新一轮的发展机遇期。在此背景下，一批由政府发起创办的PE/VC正成为我国PE／VC市场上的积极投资者。
不过，随着我国PE／VC行业的发展，政府资本最终也将让位于民间资本。那么在现阶段，政府参与PE／VC产业的目的除了在于实现投资收益外，还在于引导行业投资方向、培育PE／VC产业本身的发展。在这一目标的指导下，政府背景的PE／VC与非政府背景的PE／VC就会在投资模式、投资风格上存在差异，并进一步影响目标企业。因此，本文的研究拟将PE／VC分为有政府背景和非政府背景两类，以考察政府背景的PE／VC在投资行为上与非政府背景PE／VC是否存在差异，是否通过联合投资的方式发挥了一定的引导作用。
一、文献综述
国内外针对PE／VC的研究大致从两大视角展开，一类是基于PE／VC投资机构自身的视角，研究PE／VC的投资策略、资产组合配置、契约设计等：另一类则是站在目标企业的立场，研究PE／VC的入股对目标企业的公司治理结构、经营业绩、就业状况等方面的影响。
大部分理论研究都认为，PE／VC具有价值创造功能，能够在投资目标企业后通过参与企业经营决策来行使监督职能，为企业提供经验、管理咨询以及人脉关系等方面的信息和服务(如Hellmann和Purl(2002))，提升公司治理结构、降低代理成本(如Masulis和Thomasf2009)、Kaplan和Stromberg(2009))，起到良好的第三方认证作用，从而提升企业的价值。而联合投资能够强化这种作用，同时能够给PE／VC投资机构自身带来价值。
联合投资是一种企业间的联盟，在这个联盟中两家或两家以上风险投资企业合作投资于目标企业并共享投资收益。PE／VC投融资市场中信息不对称问题较严重，投资期限较长、风险大，通过联合投资，PE／VC可以参与更多项目，分散投资风险，也有利于获得更多的项目流；其次，PE／VC的声誉与投资经验对其发展至关重要，通过与富有经验的同行合作，PE／VC可以丰富自己的阅历；第三，通过合作分享信息，可以降低项目筛选过程中的信息不对称和逆向选择风险，最终选择出经多方认证的优质项目；第四，Middlemas(1986)提出联合投资中，一方有机会借助合作者来验证自己的观点，实现双重验证：第五，Lemefl9941提出联合投资条款通常能够保障VC在目标企业的后续轮次股权变动中维持其权益份额。
在当前我国PE／VC市场中，政府背景的PE／VC与非政府背景的PE／VC联合还具有以下优势：①有政府背景的PE／VC资金实力雄厚、业界声誉良好，通过与其联合，非政府背景的PE／VC可以扩大自身的知名度，为后续的投融资奠定良好基础；②政府背景这一因素可能使得有政府背景的PE／VC所投资的项目在IPO审核的过程中更具优势，从而便于PE／VC退出，这一因素有利于吸引非政府背景PE／VC与其合作；③非政府背景的PE／VC相对更注重投资收益与资金周转的期限，因此在投资过程中会更有效率，可能拥有其独到的甄别和判断能力，值得有政府背景的PE／VC借鉴。
二、研究方法与样本描述
本文试图通过实证分析，从联合投资行为、投资方式和规模两方面来考察政府背景PE／VC的投资行为。研究数据主要来源于Wind资讯、国泰安数据库及目标企业IPO招股说明书。
根据企业IPO招股说明书中披露的信息，将①主营业务为私募股权投资或风险投资；②已投资2家及以上目标企业；③投资机构本身与目标企业的其他股东之间不存在关联关系的PE／VC投资机构认定为目标企业的PE／VC股东。IPO前所有PE／VC股东持股合计超过3％的IPO企业被定义为有PE／VC背景，其余为非PE／VC背景。招股书中被界定为国有法人股性质的PE／VC股东为政府背景PE／VC，将相应的目标企业定义为PE／VCfGl背景企业，非政府背景PE／VC持股的企业定义为PE／VCfNCl背景企业。
2006年至2009年间我国A股市场共有369家企业成功IPO，在筛除了①采取换股、借壳等方式上市的企业；②在A股市场IPO前已在境外其它市场上市或以A+H模式IPO的企业；③金融(包括保险)业企业；④上市后第二年即开始连续亏损，且截至2009年12月31日仍被标记为sT或*ST的企业后，得到331家上市公司，本文研究的总样本为其中91家具有PE／VC背景的企业。总样本中，有38家PE／VC(G)背景企业和53家PE／VC(NG)背景企业，本文将采用描述性统计分析和独立样本T检验对两组分样本进行分析，考察政府背景PE／VC的投资行为和效果。经统计，共计105家PE／VC参与了对这91家样本企业的股权投资，涉及170起投资事件；在38家PE／VC(G)企业中，共有55家PE／VC参与了81起投资事件。
三、实证分析
(一)联合投资行为
从目标企业的IPO基本情况看(表1)，PE／VCfG)企业的成立至上市时间、IPO时总资产规模、发行规模、发行价等指标均较小，每股发行费用较高、主承销商资质略优，但两组样本差异不显著。不过PE／VCfGl企业的PE／VC股东家数平均为2.03家，在10％的显著性水平下高于PE／VC(NG)企业的1.55家，PE／VCfGl企业中存在着显著的联合投资行为。
在38家PE／VC(G)企业中，有半数企业的所有PE／VC股东均为国有法人股性质，将这类企业简记为“PE／VC(AG)企业”，另19家企业(简记为“PE／VC(NAG)企业”)兼具了政府背景与非政府背景PE／VC股东。图l显示，政府背景的PE／VC在选择合作伙伴时，更倾向于选择非政府背景的PE／VC，且主要是以一对一的形式，一对多的形式大多出现于2009年的IPO企业中，联合投资模式正被越来越广泛地应用。如前所述，有55家PE／VC参与了对这38家企业的投资，涉及投资事件81起，其中的29家政府背景PE／VC参与了39起对目标企业的首轮投资，参与目标企业所有轮次投资的达30起，政府背景PE／VC正通过联合投资的方式扮演着积极的股权投资者的角色。
(二)投资方式与规模
两组分样本中PE／VC投资总轮次平均分别为1.63轮和1.57轮，中位数均为1轮，PE／VC的政府背景不会对其投资轮次产生显著影响。在投资人股的方式上，PE／VC对目标企业的投资大致有现金出资、受让股权两种，也有PE／VC会在目标企业IPO前通过转出股权退出。前两轮投资中，现金增资的方式使用较多，后续轮次投资中受让股权的方式更为普遍，这与目标企业对资金的需求是相一致的。分组来看(图2)，PE／VC(G)企业中，68.42％企业的PE／VC股东在首轮投资中采用现金增资，后续投资中现金增资和受让股权两种方式被使用的频率大致相同；相比之下，53家PE／VC(NG)企业中，首轮投资中50.94％企业的PE／VC股东采用了受让股权方式，第二轮投资中，现金增资被使用的频率增至63.16％。由于现金增资会稀释原有股东的股权，受让股权的形式则不会。从上述数据可以看到，当目标企业接受PE／VC的现金投资时，尤其是在初始投资中，会更偏好政府背景的PE／VC，这可能是由于PE／VC的政府背景给予了企业一种更为稳定的感觉，这部分股权及其持有人不会发生很大的变动，且政府背景的存在能够帮助提升企业的信誉度；而非政府背景的PE／VC相对更倾向于市场化运作，注重投资的回收期和收益率，因此其持有的股权可能会面临更多、更频繁的更替。数据也显示了PE／VC(NG)企业中，PE／VC投资机构问的股权转移现象更为常见。
进一步对分组样本的PE／VC投资总额和持股比例进行分析发现(表2)，在54家仅涉及一轮PE／VC投资的IPO企业中，PE／VC(G)企业的PE／VC股东投资总额的平均水平低于PE／VC(NG)企业，且标准差较小，不过两者的中位数十分接近，每股出资单价方面两类企业的相关统计值差异不大，现金增资模式下的每股出资单价均低于受让股权模式下的单价。在26家涉及2轮投资的样本中，每股单价方面，在第l轮投资中，PE／VC(NG)企业的PE／VC股东出资单价更高，在第2轮投资中，这一差异显著缩小，这主要是由于PE／VC(G)企业的PE／VC股东在进行第二轮投资时，成本显著高于第一轮投资而导致的。
持股比例方面，PE／VC(G)企业中PE／VC的持股比例主要集中于5％至30％，其均值和中位数分别为17.96％和19.07％。相比之下，PE／VC(NG)企业中PE／VC的持股比例在3％至30％的区间内相对分散。其均值和中位数分别为12.73％和11.54％，经独立样本T检验和M-W检验，两者差异均在1％水平下显著(图3)。同时，PE／VCfG)企业IPO前平均有2.03家PE／VC持股，平均持股比例11.27％，而PE／VC(NG)企业IPO前平均有1.55家PE／VC持股，平均持股9.24％。即无论是PE／VC股东家数还是PE／VC平均持股方面，PE／VC(G1企业都显著高于PE／VC(NG)企业。可见，有政府背景的PE／VC在投资中的绝对投资总额虽不及非政府背景的PE／VC，但其相对投资总额显著较高，政府背景的存在对于PE／VC开展投资是具有优势的。
四、结论
本文结合我国私募股权投资业的实际情况，提出现阶段政府背景的PE／VC可通过联合投资起到一定的投资引导作用，并试图通过实证分析，从联合投资行为、投资方式和规模等方面来考察政府背景PE／VC的投资行为。实证结果表明，在PE／VC(G)企业中，PE／VC股东存在显著的联合投资行为，政府背景PE／VC会更多地选择与非政府背景的PE／VC合作，积极参与股权投资。研究还发现在投资人股时，政府背景的存在是一种隐性优势，使PE／VC能够以较低的成本和较小的投资总额获得较大的权益份额，目标企业在接受现金增资时会更偏好政府背景PE／VC。不过，形式上的联合投资行为和投资优势并不代表政府背景PE／VC通过联合投资发挥了实际的引导作用，引导作用的发挥还有待加强。
一方面。在所处地域和行业上，政府背景PE／VC所投资企业有84.21％集中于东部地区，中西部分别占7.89％和7.89％：而非政府背景PE／VC所投资企业位于东部地区的占71.70％，中部和西部分别占15.09％和13.21％，并率先尝试了在甘肃、青海、四川等地区投资。行业方面政府背景PE／VC所投资38家企业集中于7大行业，信息医药行业占比23.68％：非政府背景PE／VC所投资53家企业分布于17类行业，信息医药行业占比24.53％。这在一定程度上是由于非政府背景的PE／VC更倾向于市场化运作，而政府背景PE／VC具有较好的信誉，在东部地区基础更好，因而使得非政府背景PE／VC将业务向西部地区拓展。
在国家西部大开发战略以及鼓励民间资本为中小企业解决融资难问题的战略目标指导下，政府应该通过出台相关优惠政策、鼓励联合投资等方式，将资金引向西部，引向政府希望发展和扶持的新兴产业，从而创造新的经济增长点。产业投资基金的筹建就是一个良好的尝试，通过地方政府构建的基础融资平台，有助于为进一步吸引PE／VC打下良好基础。
另一方面，政府背景PE／VC投资的企业中，非政府背景PE／VC大都在后续轮次才人股公司，后续投资成本的增加虽然是首轮投资的PE／VC股东(政府背景PFJVC占主导)维护自身利益的方式之一，但这无疑会提升后续进入的PE／VC的投资成本。抑制其合作的积极性。因此，政府背景的PE／VC、目标企业和后续投资伙伴三方之间在订立合约时，各方利益之间的权衡、契约的设计便尤为重要。政府背景的PE／VC在发挥必要的产业扶持作用的指导原则下。需要协调好各方之间的关系。
股权申请书范文第3篇
——亨利·克拉维斯
2006年3月1日起实施的《创业投资企业管理暂行办法》为股权投资基金的设立、运作、监管提出了基本要求。2006年1月1日新修订实施的《证券法》和《公司法》为公司制股权基金的设立提供了法律和政策依据。2007年7月1日新修订实施的《合伙企业法》正式确立了有限合伙企业的形式,为有限合伙制股权基金的设立提供了法律依据。
人类对商业资本的逐利本能,在2007年的中国股权投资市场中得以体现。蛰伏了几年的各类股权投资基金(专指对已经形成一定规模并产生稳定现金流的成熟企业所进行的股权投资) 因中国资本市场的火爆与金融改革的深入,咸鱼翻身。仅2007年,中国就诞生了300多家创业投资与股权投资公司。
股权投资与创业投资的区别在哪里?海外股权投资对于中国企业的影响在哪里?股权投资在中国的未来发展走向如何?中国本土股权投资的崛起是否已经开始?本期特别策划将从股权投资火爆中国的现象,围绕其背后的深层价值——中国金融制度改革、中国民间资金流的合理疏导、股权投资对中国国企改革、民企壮大、产业提升等问题展开探讨。
人类对商业资本的逐利本能,在2007年的中国股权投资市场上得到体现。蛰伏了几年的各类“股权投资基金”——专指对已经形成一定规模并产生稳定现金流的成熟企业所进行的股权投资， 因中国资本市场的火爆与金融改革的深入,咸鱼翻了身。公众对它的关注从零度升为沸腾。
“股权投资和买卖股票没啥区别, 都是选择有增长潜力的企业,然后通过持有一部分股份来分享它们的成长性(红利)。不同的是,股权投资主要是投资获得‘潜力型非上市企业’的控股权而后把它上市卖掉,从中获利。” 股权投资人士经常这样直白地介绍这种金融工具。
高额的投资回报使一些股权投资数钱数到手软。2007年的中国,股权投资并购企业的盈利水平保持在20%至30%。据清科研究中心发布的2007年12月发布的数据显示,2007年共有58支投资亚洲市场(包括中国大陆地区)的股权投资基金成功募集资金303.76亿美元,比2006年高出114.0%。同时,股权投资在中国大陆地区共投资了170个案例,整体投资规模达124.86亿美元。各类股权投资“淘宝”中国,热闹非凡。
在金融家们兴奋地谈着“股权投资最能赚钱”的同时,一些深层讨论也在展开。股权投资是不是股市泡沫的延伸?股权投资是中国企业的“煞星”还是“救星”?中国本土的股权投资又在哪里?于是,关于股权投资的故事还是要从头说起。
“野蛮人”蛰伏十年
1988年10月、11月间,美国《华尔街日报》记者布莱恩·伯勒和约翰·希利亚尔连续报道了KKR公司收购美国RJR纳贝斯克公司的情况,描述了股权投资如何通过金融手段控制企业。“门口的野蛮人”——文中如此评价股权投资。当时,美国企业处于产业重组期,企业股价衰退,于是出现了专门收购企业股权再抛售获利的金融资本“股权投资”。之后,美国电子与互联网科技产业兴起,股市上升,股权投资更是如日中天。那些掌握着数百亿美元资金的股权投资基金浮出水面,如KKR公司与得州太平洋集团。2006年,美国通过144A条款的筹资总额高达1620亿美元。股权投资像一块巨大的资本海绵,吸纳了各种私人投资、养老基金、政府投资资金,然后投向全球的股市和企业。
20世纪90年代,股权投资者们开始“探路”中国,黑石、凯雷、淡马锡、高盛、摩根士丹利等海外股权投资先后设立了中国办公室,大多以合资公司的形式参与收购投资。出于本能的驱使,股权投资的投资对象锁定了中国的垄断型、资源型、龙头型企业,涉及钢铁、采矿、房地产、零售业等收购壁垒较低的领域。由于没有政府的政策获批、操作机制匮乏,资本市场活力不足,股权投资战绩不佳,处境低迷。当时,汉鼎亚太投资了燕莎百货,华平投资了鹰牌陶瓷,华登投资了迈瑞医疗,结果都不理想。有些股权投资干脆转行做VC(创业型风险投资),把原来对优质企业的投资放在了创业企业的身上。“选择错误的合作伙伴、忽略中国的实际情况、缺乏长期投资理念以及缺乏与当地的合作、不能融入当地社会。”KKR创始人亨利·克拉维斯如此总结外资股权投资在中国的受挫。
直到2000年后,情况才有了转机,2002年,摩根士丹利、香港鼎晖、英国英联共同向名不见经传的“放牛娃”牛根生投了2600万美元,持有了蒙牛乳业32%的股份,2004使其在香港成功上市一跃成为国内乳业巨头。同年,新桥资本以12.53亿元从深圳市政府手中购得深圳发展银行17.9%的股份,被认为是外资股权投资成功第一案。而哈药集团被华平等股权投资收购了55%的股权,成为了被股权投资收购的第一家大型国企。
有华人VC先锋人物之称的汉鼎亚太董事长徐大麟用“在草原上寻找一头头肥牛”来形容股权投资的目标选择。2000年之后的中国,三十年的改革开放造就了大量的民营优质企业,同时,各行各业中的国企巨头也在考虑“改制”或“脱困”。这些,都成为了海外股权投资寻找的“肥牛”。
从“全盘西化”到“中国特色”
翻身仗一打完,股权投资的“野蛮人”本性就开始显露,“投资、借贷、控股、重整、重组、改造、上市、出售”,一套以取得企业控制权的金融操作系统被运用起来,鲜有人知的“恶意收购”、“毒丸”、“白衣骑士”、“金色降落伞”等并购术语也逐渐被人熟知。但是,股权投资这种拷贝自美国的金融手段很快受到了中国市场的猛烈反弹。股权投资关注的是股权,在对目标企业的融资、投资、管理、卖出的四个环节中,最短时间内获得最大价值是其追求的目标。由于股权投资的目标是“出售”,这使其股权投资短期收益最大化与企业长期发展最大化之间存在着深层冲突,这为股权投资的“道德原罪”埋下了隐患。
2005年10月,凯雷基金拟收购中国最大的工程机械制造企业——徐工集团,凯雷获得了徐工集团全资子公司徐工机械高达85%的股权,作价3.75亿美元现金。于是,舆论指责股权投资“道德原罪”的口诛笔伐,铺天盖地地袭来,甚至被抬到了民族利益与国家安全的高度。收购案也因此作罢。华为总裁任正非曾说:“我们感觉到海外基金的力量与巨大的威胁。如果基金这样做在中国获得全面胜利,那么对中国的高科技将是一场灾难。”
为此,2000年,中国证监会颁布了《在境外发行股票和上市有关问题的通知》,指出凡是涉及境内股权的境外公司,在境外发行股票或者上市,必须获得证监会出具的《无异议函》后方可成行。2006年,中国商务部发布了《关于外国投资者并购境内企业的规定》,加强了对涉及外资并购行业龙头企业或重点行业的监管和审查力度,限制境内企业以红筹方式赴海外上市。此规定一出,中断了外资股权投资的“大收购”计划,原本打算积极投资中国的部分股权投资采取了观望态势,而部分股权投资却开始了“本土化”的尝试。
一番反思后,外资股权投资基金认识到他们在中国的做法——对控股权的贪婪不符合中国市场,他们需要更换投资理念。克拉维斯公开表示股权投资要更重视企业长期效益,股权投资投资的目的要以提升企业质量为主,不能只拿钱走人,不重视并购企业的未来发展。同时,外资股权投资基金也在寻求熟悉中国市场的本土人士的参与。比如,KKR聘请柳传志、田溯宁,黑石聘用梁锦松等,“挖角”有中国投资经验的人扩充自己的对华投资团队。而凯雷基金将自己的失败归结为“忽略对中国具体国情的了解”,“失误之一是它没有找境内的同行”。外资股权投资想同本土股权投资“土洋结合”,把外资的资金优势和本土的资源优势相互结合。2007年1月到3月,有3家本土股权投资与外资股权投资共同发起设立合资股权投资基金,金额达到14.29亿美元。
达摩克利斯之剑
2005年,在股权分置等制度改革的推进下,长期萎靡的中国股市迅速蹿红。股市的上升与通道的畅通使外资股权投资们看到了重振希望的曙光A股退出机制的形成意味着外资股权投资可以无需绕道红筹模式即可将投资项目变现)。
同时,资本市场的外来张力:全球资本的流动性过剩、“次按危机”等原因使境外资本聚集于经济引擎强健的中国,与国内市场拉力:中国制造业正在经历从“量”到“质”的升级,大规模的产业重组与新产业的形成已经开始,大量的企业需要重组或创业的资金“补血”。国企的产权改革与机制改革也需要股权投资力量的推动,使股权投资真正进入了镀金时代。亨利·克拉维斯说:“中国目前在全球经济中已经占有非常重要的地位,国内产业正处于快速转型期,这给股权投资基金创造了越来越多的投资机会。”
专家认为,股权投资近年来能够及时把握中国市场的风向标,咸鱼翻身,在于它巧妙地补救了中国资本市场和中国企业治理结构的弊端。与先前敌意收购目标公司,然后裁撤人员、增加公司负债的“野蛮”行为不同,目前的股权投资更多地是通过帮助优质企业上市、上市公司私有化、提高并购企业管理层效率等方法以实现增值。这些企业在获得股权投资的资金后,迅速扩大了生产规模,提升了企业的盈利能力,使企业在公开上市时获得了较好的估值。而它的上市“包装”期,能获得著名股权投资的投资,不仅提高了企业的形象,还强化了在股市的号召力。在2005年获得股权投资投资的48家中国企业中,投资回报超过20倍的有20家。比如无锡尚德在纽约证券交易所挂牌,高盛基金投资的2500万美元立刻变成了4亿美元,6个月内收益达16倍。
不过,另一种担忧在悲观的阵营中弥漫。IDC基金全球高级副总裁熊晓鸽认为:目前,中国的股权投资出现了起伏。“去年还是5-8倍的市盈率,2008年被抬到了12-15倍,有的企业开口要25倍,因为同类型上市公司的市盈率超过了50倍。”深圳宣怀投资公司总裁盛立军认为：“大多数的企业不值这个价格,股市上有起伏,直接导致了股权投资的上市前项目出现泡沫,这是难免的。”结果就是投资估值的过高,而股权投资获利的缩小。而证监会“卡壳”政策的出台,又为股权投资增加了政策的风险。同时,杭州娃哈哈与法国达能的“民族资本与外资并购的人民战争”还在无休无止地进行着。股权投资的头顶,高悬达摩克利斯之剑。
本土股权投资在哪里?
对中国本土股权投资的呼唤已经很久了。
“股权投资其实不算什么新名词。之前各种投资公司做的,不就是买卖准上市公司股份吗?只不过操作方法没有外资股权投资那么严谨，组织和管理模式没那么成熟而已。”中国股权投资基金专家卫战胜说。几年前,境内民间资金组织和企业之间的股权投资行为就自发形成了。多个民间组织曾向监管部门申报股权投资基金方案,在未获结果后,各种“中国股权投资”自发操作。而目前最知名的,还是那些“混血”性质的“半本土股权投资”,如弘毅投资、鼎晖投资、中信资本等,他们的资金主要来自境外,机制与国际接轨。
“内地股权投资基金虽然不少,但普遍历史不长、资金不够、经验不足。”鼎晖掌门人吴尚志说。资金短缺,是本土股权投资最大的障碍之一,股权投资还未能成为中国18万亿存款、社会保障基金等庞大资金的投资去向。最痛苦的是,他们的融资来源和退出机制主要是在境外实现的。他们还面对着外汇管制、贷款、税收等限制;缺乏具有国际水准的专业管理机构,缺乏优秀的基金管理团队;相关的退出渠道、信托制度、并购制度也不完善。先天发育不良,使目前活跃在中国主要的43只股权投资基金中,本土股权投资只有6家,外资占到了37家(2007年初统计数据)。“中国忙着将国际资本市场和融资机制引进国内平台,而未能清理自家门户夯实本土产业整合的基础,到头来都是为他人做嫁衣裳。中国应该做一些扶植本土股权投资基金的事,为他们提供更广阔的生存空间。”全国工商联并购公会会长王巍呼吁。前途虽然是光明的,但道路还是曲折的。面对空前增长的经济和金融市场,中国本土股权投资正在经历一个镀金年代。
股权申请书范文第4篇
摘要：股权投资差额的本质是被投资单位净资产计价偏低或存在商誉，通过对股权投资差额、合并价差、商誉三者的比较分析，可以正确理解股权投资差额的实质。投资企业通常对股权投资差额进行摊销调整，消除由于被投资单位利润虚增而对投资企业利润的影响。现阶段对股权投资差额的摊销是出于谨慎性原则考虑，但存在着不合理性。本文拟对股权投资差额会计处理进行简要评析，并提出了一些想法和建议。
关键词：股权投资差额摊销合并商誉合并价差
作者：吴小蒙
股权申请书范文第5篇
关键词：私募股权;有限合伙制;机构投资者;养老金
对于私募股权投资这一热门话题，国外学者已有诸多深入的论述，已构建了完整的私募股权投资理论体系。国外从20世纪80年代开始对私募股权投资进行研究，1988年，《电子工程时代》杂志刊登了《欧洲对资本的呼唤》一文，第一次在理论上总结了欧洲大陆发展私募股权投资的迫切性和可行性。在这之后，欧洲私募股权投资的理论研究一直深受美国等学者的影响。无论是在实践领域的探索，还是政策制度的完善，欧洲私募股权资本都有着很明显的美国印记。但在90年代之前，还没有人对私募股权投资进行实证研究，90年代后的研究文献主要集中于美国，着重研究了私募股权投资的契约机制、投资家的作用、私募股权投资组织形式、投资家对企业的控制、私募股权投资退出渠道、私募投资与税法和养老金法案等方面。而国内真正对于私募股权投资的研究历史只有10年左右，研究主要集中于私募股权投资的基础问题，更深入的研究还不多。近年来国内也出现了利用现代经济理论对私募股权投资的运作机理、制度环境、契约关系进行的研究。但是国内研究多注重宏观问题，基本上缺乏通过实证统计分析得出研究结论的文献，这主要也是由于我国的私募股权投资产业的发展历史还比较短，无法提供相对系统的案例和基本数据。 本文以一些相关国际期刊和选定论文的参考文献为基础进行资料收集。并以国内外学者的研究内容作为本综述的基本出发点，以私募股权投资资本筹集影响因素、私募股权投资机构组织形式及投资者与私募股权投资家之间的委托代理问题、私募股权投资制度演进以及养老金投资于私募股权投资领域等几个方面进行归类综述。
一、国外学者的相关研究
(一)关于私募股权资本筹集影响因素的研究
麻省理工学院的波特巴(James M.Poterba)主要研究了经济和投资决策如何受税率的影响。在他的研究中指出了税率变化对私募股权投资资本供求的影响。他认为资本利得税率的降低对私募股权投资的影响不会通过对供给曲线的影响实现[1]。税率的降低会使纳税投资者对投资的期望收益率也降低，那么供给曲线就向右移。在创业家决策模型中，税率的降低极大影响了需求，低税率会更加刺激管理人员和员工的创业热情。工资和现金奖金是管理人员的报酬来源，这些报酬都得缴纳一般所得税，而权益资本价值的增值是创业家报酬的主要来源。因此，税率的降低极大地刺激了创业激情，使需求曲线向上向右移动，结果就导致私募股权资本承付的增加。波特巴还认为1979--1989年私募投股权投资增长的主要原因是因为免税机构投资者的积极参与[2]。
马尼格特(Manigart，1994)运用人口生态学的方法，通过英国、法国和荷兰的数据研究，认为推动私募股权投资产生的主要动力因素是产业密度，而不是优惠的税收政策和二级市场环境等组织变化因素。怀特(Wright，1992)等人研究了欧洲杠杆收购与其发达的风险资本市场之间的关系，强调优惠的税收和高品质的会计中介具有重要的作用。
德克萨斯大学的布莱克(Bernard S.Black)和斯坦福大学的吉尔森(Ronald J.Gilson，1999)则更着重研究了资本市场如何对私募股权资本筹集产生影响。他们认为，在国内外公开权益市场和私募股权资本募集之间应该存在一种稳定的联系，有效的私募股权资本市场要依赖一个允许新创立企业发行股票的活跃公开市场的存在，因为私募股权资本家在股票市场上通过公司上市可以实现退出，他们强调了私募股权资本筹集与完善的公开权益资本市场存在很强的联系[3]。
英格(Jeng)和维尔斯(Well8，1997)的研究结论与布莱克和吉尔森的结论一致，私募股权投资高额的投资回报主要由IPO市场所推动，首次公开发行市场的强弱是影响私募股权资本筹集的重要因素。而他们最有价值的发现是政策对私募股权投资当前和长期的变动有显著影响。
哈佛商学院的延森(Jemen，1991)和行为金融学的代表萨哈曼(sahlman)和史蒂文森(Stevenson，1985)研究了私募股权资本筹集周期性的明显变化，认为机构投资者那种倾向于非理性的过渡投资或投资不足的投资方式导致基金募集的剧烈变动，因此，影响私募股权资本来源的因素还包括机构投资者的投资选择和投资倾向[4]。
高伯斯(Gompers)和勒纳(Lemer，1998)区分了影响私募股权资本量的供给因素和需求因素，认为私募股权资本筹集受到私募股权投资需求因素的很大影响。他们构建了供给和需求分析模型，指出私募股权投资的期望收益率决定供给，对新的私募股权投资的期望收益率就是私募股权投资的价格。供给曲线斜率是正的。私募股权投资的价格上升，也就是期望收益率上升时，那么能达到期望收益率的企业的数量就减少了，需求也就降低了，因此，需求曲线的斜率是负的。供给和需求的均衡决定了私募股权投资承付资本额，也决定了价格即期望收益率的高低[5]。
肯尼(Martin Kenney 2000)研究了硅谷历史及硅谷私募股权投资发展的历史，认为硅谷地区创业文化和创业经济形成的前提条件是因为硅谷存在大量电子技术、半导体技术、信息技术以及这些技术的创新，而硅谷私募股权投资发展赖以生存的支持体系是由于大量私募股权投资家和创业企业家的存在、专注于私募股权投资业务的法律机构、金融机构、创业文化等因素[6]。佛罗里达(Florida)和肯尼还强调了私募股权投资与高新技术及区域经济发展之间的关系[7]。
(二)关于私募股权投资机构组织形式、投资者与投资家之间委托代理关系的研究
高伯斯和勒纳(1999c)指出私募股权投资机构的组织形式是决定私募股权资本筹集的一个很重要的因素，在这一方面主要研究了有限合伙制。
萨哈曼(Sahlman，1990)首先对美国私募股权投资有限合伙制的运作作了系统的研究，这是一篇关于私募股权投资的经典文献，它引用了私募股权资本和私募股权资本投资方面的80篇文献，重点研究了有限合伙制的法律结构及管理中的一些问题。萨哈曼认为，有限合伙制之所以成为美国20世纪80年代以后私募股权投资机构典型的组织形式，其主
要原因是因为养老基金、大学捐赠基金、慈善基金等机构投资者为免税实体，因为采用有限合伙制的私募股权投资机构组织形式可以使这些机构投资者的免税地位得以保持[8]。他还研究了私募股权投资家和私募投资投资者之间存在严重信息不对称的问题，指出私募股权投资家和投资者之间的利益冲突可以通过有限合伙制而得到有效解决。
高伯斯和勒纳(1996，1998)对有限合伙契约条款的研究表明，不同的监督需要和不同的私募股权投资服务供求状况是私募股权投资合伙契约中限制性条款的决定因素[9]。而且，高伯斯和勒纳验证了萨哈曼(1990)有关私募股权投资家的报酬结构中包括固定工资和期权性收益两部分，这样的报酬模式成为了有限合伙投资机构中投资家的标准化报酬结构模式。继萨哈曼之后，图勒(Lawrence w.Tul-ler 1994)全面探讨了有限合伙制的运作模式。巴里(Christopher B.Barry)于1994年提供了私募股权资本研究的一个综述。勒纳(2004)建立了模型和假设对私募股权投资的普通合伙人进行了实证检验，认为限制投资者的流动性可以缓解逆向选择问题。
私募股权投资业的委托代理问题是与私募股权投资有限合伙研究密切相关的。高伯斯(1997b)指出，由于信息条件的约束，在投资初期私募股权投资家出于建立声誉的目的，通常愿意接受较低的报酬。高伯斯和勒纳(199%)检验了学习模型和信号模型，证明声誉是年轻的投资家的重要动机，没有发现激励性报酬和基金业绩之间有任何关系。Jensen和Meckling也指出了外部人融资中的激励问题，即经理人可能会采取那些有利于自身利益最大化，但是却损害公司所有者的决策。他们建议将公司所有者的利益和管理者的利益尽量一体化。
豪伯特(Mull Frederick Hobert)提出私募股权投资基金的理论模型，即私募股权投资基金作为金融中介，介入其所投资的项目，发挥减少信息不对称、降低风险、降低自身与经营高风险项目的企业家之间代理成本的作用。屈斯特(Jeffrey J.Trester)认为在签订协议时企业家和投资家之间信息是对称的，其后不对称信息才发生。哈佛大学莫罗尼(H8rtMyra Maloney)认为，创业的目的如果在于追求超优业绩，则企业家的经验尤其是行业经验在选择项目时应是予以考虑的重要资源。
(三)关于美国私募股权投资制度演进、养老金投资于私募股权投资领域的研究
肯尼是研究美国私募股权投资制度演进的主要代表人物，他以历史的方法研究了硅谷如何发展成为一个成功的、典范性的私募股权投资世界领地的过程，他强调了硅谷地区所具备的技术和人才、文化的优势，同时指出硅谷成为私募股权投资世界聚散中心的重要保证是私募股权投资的支持体系。肯尼还指出，养老金投资制度改革对私募股权投资及其机构组织形式产生着影响。由于养老金巨额资本的存在，即使投资比重不足10%，但其绝对数额还是非常庞大，这使得美国私人养老金作为机构投资者对私募股权领域的投资，在20世纪90年代，占整个私募股权资本来源的比重一直保持在50%左右或以上，由此可见，养老金投资对私募股权投资业的发展具有极为重大的意义。
二、国内学者的相关研究
(一)关于影响私募股权资本筹集因素的研究刘健钧(1998)认为，企业、富有个人、外资和政府资本是中国私募股权资本来源的四种现实选择[10]。范柏乃、沈荣芳和马庆国通过规范研究指出，中国必须建立以机构投资者为主要供给主体的私募股权资本供给体系，以消除中国私募股权资本不足、投资规模较小的短缺状况[11]。他们认为，影响我国私募股权资本有效供给的最大障碍包括社会信用体系不健全、收益率偏低、缺少税收优惠政策、法律禁止银行和非银行金融机构参与私募股权投资、相关法律制度不健全等。他们还提出通过重点培育上市公司为主导的私募股权资本供给机制、鼓励证券公司参与私募股权投资、适当放宽对养老金、保险公司和商业银行投资的法律限制来发展私募股权投资。徐绪松(2002)分析了私募股权投资家这一私募股权投资价值链的核心，认为中国急需造就一支投资家的队伍[12]。王守仁(2004)指出，应逐步放宽私募股权投资业的市场准入，允许保险、社保等资本的进入，吸引社会民间资本和外资投入私募股权领域[13]。陈峥嵘(2004)认为，企业融资创新活动的活跃程度和有效性与一国的法律限制和政策管制程度密切相关。一国的法律限制和政策管制越严格，则该国企业融资创新活动的活跃程度就越低，有效性也就越差;反之亦然。
(二)关于私募股权投资组织形式、私募股权投资委托代理关系的研究
对于私募股权投资机构组织形式的研究，文献主要集中于公司制和有限合伙制之间进行比较。凌秀丽、陈浩、陈铀(2002)研究和探讨了私募股权的设立模式及制度安排。建议在《信托法》的基础上，修改《公司法》、《合伙企业法》和《证券法》等法律法规，还提出了在《投资基金法》中从五个方面对私募股权的设立、各当事人的权利义务关系等做出框架性的制度安排。刘健钧认为，选择公司制的原因主要有五点：第一，公司制是独立的纳税主体，能够建立明确的自律结构;第二，税收方面，出于种种考虑，我国以鼓励按创投公司形式成立，对于信托、合伙来说，优惠攻策很难操作;第三，公司制可以建立非常有效的激励机制，特别是按照现行的税收管理办法，那是合伙制不可能有的;第四，相对公司制来讲，合伙制在合伙人退股或转让时，需要重新签订合伙协议，重新申报、重新登记，程序上比较麻烦;第五，公司制的设立能够享有充分的法律保护。粱欣然(2000)指出，美国私募股权投资的有限合伙制这一组织形式较好解决了激励约束问题，有限合伙制是最理想的组织形式[14]。鲍志效(2003a)认为，相对于公司制和普通合伙制而言，有限合伙制在出资制度、责任制度、管理制度、分配制度、存续制度等方面都是一种创新，适应私募股权投资的运行特点和实际需要，我国应采取渐进的方式过渡到以有限合伙制为主要组织形式[15]。
郭建鸾指出，早期阶段的私募股权投资和高科技类型的创业企业更适合采用有限合伙制，公司制则更适合于晚期阶段及传统行业;而且创业企业的发展阶段信息特征影响着私募股权投资基金的组织形式选择[16]。田增瑞系统地研究了私募股权投资激励约束机制，构建了投资者和投资家之间、投资家和企业家之间的报酬机制模型，以及投资家和企业家之间的控制权机制模型，同时还将KMRW信誉模型引入私募股权投资领域，建立私募股权投资家的信誉模型来说明“隐性激励机制”，证明只有重复博弈才能建立声誉机制[17]。她提出有限责任公司应逐渐过渡到有限合伙制。
谈毅在私募股权投资不对称信息及激励约束机
制的设计方面，分析了私募股权投资家的报酬结构，指出业绩报酬应大于管理费。谈毅还指出了声誉效应对私募股权投资家的激励约束作用，认为建立声誉机制的关键是固定存续期[18]。田增瑞(2002a)运用委托代理模型研究了私募股权投资，从理论上证明对私募股权投资家的报酬激励机制中，除了固定报酬之外，必须设计有与业绩相关的期权性收入，这样才能对私募股权投资家起到有效的激励约束作用。徐永前分析了有限合伙的契约设计，指出有限合伙制是解决私募股权投资机构中代理问题、绩效评估和激励问题的最佳机制[19]。
谈毅认为有限合伙制成功的关键，是由于其治理结构上的法律设计与制度创新，而不在于其法律和税收方面因素[20]。他很独特地认为，固定存续期是有限合伙制的核心，税收和报酬机制都不起决定性作用。
陈业宏质疑我国建立私募股权投资有限合伙制，他认为现阶段还无法克服有限合伙制本身固有的缺陷，具体表现在以下几个方面：难以防范私募股权投资家滥用权力、有限合伙的寿命期短及稳定性差、不利于资本筹集、市场信用水平低等;另外，中国目前缺乏实现有限合伙制的经济和社会基础，具体表现是缺乏成熟而富裕的机构投资者和个人投资者，缺乏合格的私募股权投资家，缺乏冒险精神和创业文化环境[21]。
(三)关于私募股权投资制度演进、养老金投资于私募股权投资领域的研究
国内目前专门研究养老金投资于私募股权投资领域的文献非常少，余筱箭、李松涛、俞自由(2003)的《养老保险基金的投资策略分析》，《养老保险基金的投资策略分析》这篇文章具有代表性，文章首先分析了养老金作为机构投资者，对投资的安全性和收益性要求是不同于其他机构投资者的。然后还分析了养老金对债券、股票的投资状况，提出其他的投资方式，并前瞻性地提出养老金投资于私募股权投资领域，因为私募股权投资需要长期投资，而养老金正适合于长期投资，所以这一点正适应了私募股权投资的需要;同时，私募股权投资是一种高风险高收益的投资，这一点也符合养老金对收益性的要求，因此，投资私募股权投资领域有利于养老金的保值增值[22]。
三、结语
综合国内外的研究文献发现，美国和欧洲大陆等发达国家对私募股权投资理论和实践已经进行了比较充分的研究，并获得了许多重要的研究成果，但还没有达到成熟与完善。从目前查阅到的文献资料看，美国是私募股权投资业发展得比较完善的国家，但该领域的实践性比较强，学术研究主要对私募股权资本的投资方法，投资过程和经验总结等方面的阐述比较多。在实践研究方面，学者目前多是着眼于某一个国家进行研究，从而总结出某个国家的发展历程及经验。而截至目前，还没有学者对欧洲主要发达国家私募股权投资业的发展现状、发展阶段、发展特点进行综合研究和总结;也没有将欧洲、亚洲和美国私募股权资本市场的发展进行全面研究，所以还无法为其他私募权资本市场的发展提供足够的经验和参考。我国处于经济全球化的大背景下，国际资本纷纷抢滩中国，国内资本市场日益活跃，投资环境日渐改善;尤为重要的是对私募股权资本的需求不断增加，众多的因素都说明中国的私募股权投资业具有非常广阔的发展前景。但是，目前国内对基础性问题的研究占多数，对于国内金融业以及掌握巨额资本的机构以何种方式参与私募股权投资等方面的研究还不够全面深入，而我国目前正处在经济转型和私募股权投资的理性调整时期，如何借鉴国外私募股权投资的成功经验以促进我国国民经济发展和整个社会的稳定和繁荣是非常重要的，所以继续对私募股权投资进行深入全面的研究是具有重大意义的。
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